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　　公司公布上半年经营情况，Q2安踏品牌流水低单位数下降，FILA品牌流水10%-20%低段增长，其他品牌流水20%-30%增长。（慧博投研资讯）

　　H1安踏品牌流水10%-20%低段下降，FILA品牌流水中单位数增长，其他品牌流水高单位数增长。（慧博投研资讯）公司上半年总收入同比持平或下降不超过5%，若不考虑Amer影响，归母净利润同降不超过25%；若考虑Amer影响，归母净利润同降不超过35%。简评

　　公司流水端Q1略好于预期，Q2表现实现明显反弹回暖，继续超公司前期预期。安踏品牌H1流水10%-20%低段下滑，好于之前15%-20%的跌幅预期。Q1流水下滑20%-25%，Q2则仅下滑低单位数，我们估计Q2安踏大货低单位数下滑（Q1为20%+下滑），儿童中单位数增长（Q1为20%+下滑），线环比恢复明显。电商则受益3月下旬以来部分中低线城市逐渐解封，物流恢复通畅，Q2增长超过40%（Q1为中单位数增长），有力带动品牌流水回暖。

　　FILA品牌流水H1整体中单位数增长，也好于之前所预期的持平。Q1流水中单位数下滑，Q2则实现低双位数增长，反弹明显。我们估计Q2FILA线下各系列均恢复正增长，其中FILA大货流水中单位数增长（Q1为20%+下滑）、fusion增长超70%（Q1为中单位数增长）、kids增长超30%（Q1为低单位数下降）。电商流水Q1大增150%，Q2则因线下基本恢复开业而有所放缓，预计继续保持超80%增长。

　　其他品牌流水Q2增速达25%-30%（Q1为高单位数下滑），带动上半年整体流水增速回正。迪桑特和可隆Q2贡献突出，迪桑特Q2流水预计增长超过60%，环比Q1有明显提速；可隆流水Q1高双位数下滑，Q2则实现正增长。

　　我们认为Q2公司流水实现较好反弹主因：（1）Q2线下基本恢复正常开店，虽然客流恢复慢于开店，但线下总体处于持续恢复的状态；（2）电商Q1受困于不少地区因封闭而无法运输，Q2则全国物流基本得以恢复通畅，恢复正常销售条件；（3）Q2公司仍旧保持高于过去正常情况的折扣力度，这是由去库存和期间行业折扣水平所决定，也促进终端销售去库；（4）公司FILA、迪桑特等品牌力强，本身在疫情后即具备由于同业的韧性，消费者认可度高，适当折扣下更受消费者欢迎，且无损于品牌形象；（5）疫情后人们健康意识提升，居家锻炼等增加，促进相关品类如迪桑特综训等销售大增。

　　具体看折扣与库存，安踏品牌Q2线折，有所恢复；FILA线pct（折扣力度更大）。安踏品牌Q1库销比接近6倍，Q2有所好转，上半年库销比5-6倍，在折扣按季好转的条件下已与公司目标一致。FILAQ1库销比超8倍，Q2库销比则大约8倍，亦略有改善。

　　毛利率上，上半年安踏和FILA均略降。安踏批发业务毛利率相对稳定，主要是疫情后给予经销商退货、货品回购等支持力度加大，相应货品由公司从奥莱、电商等二次销售的毛利率较低，形成拖累；FILA毛利率则主要受终端折扣力度加大的影响。费用率上，主要是较为刚性的人工成本影响，同时去年11月股权激励相关成本于今年为摊销首年，影响金额最大。综合导致公司在Amer以外原业务净利润同降不超过25%，若不考虑股权激励，预计上半年公司归母净利润约中双位数下降。

　　Amer表现亦好于预期，主因海外店铺重启速度快于国内，虽然Q2受海外疫情影响较大，预计上半年亏损额将大于去年同期，但Amer整体财务和现金流情况仍好于预期。

　　投资建议：展望下半年，首先上半年流水超预期而下半年公司目标趋于保守，总体看预计全年总收入能实现稳健增长。由于库存仍处相对高位，尤其是FILA，而公司目标仍是年底库存恢复至健康，因此下半年预计仍将保持高于过去正常情况的折扣水平。然后由于当前消费仍尚未处于确定性持续向好的恢复通道中（6月表现弱于5月），以及考虑到市场整体折扣水平仍将继续维持，因此公司下半年继续着眼于动态调整，把握市场机会，预计安踏流水增长5%-10%、FILA增长20%-30%，增速好于上半年。同时安踏给予经销商支持力度会小于上半年，并继续严控费用，下半年利润率有望好于上半年。

　　考虑到下半年不确定性以及折扣压力，我们适当调低盈利预测，预计2020-2021年公司归母净利润为53.81亿元、73.95亿元，同比+0.7%、+37.4%，对应PE为33倍、24倍，维持买入评级。

　　风险因素：后续国内外疫情不确定性；市场折扣力度加大，加剧公司折扣压力；费用控制不力；居民消费能力受影响等。

　　证券研究报告·公司简评报告纺织服装Q2流水超预期，FILA库存尚需恢复，关注迪桑特迈入高增事件公司公布上半年经营情况，Q2安踏品牌流水低单位数下降，FILA品牌流水10%-20%低段增长，其他品牌流水20%-30%增长。

　　H1安踏品牌流水10%-20%低段下降，FILA品牌流水中单位数增长，其他品牌流水高单位数增长。

　　公司上半年总收入同比持平或下降不超过5%，若不考虑Amer影响，归母净利润同降不超过25%；若考虑Amer影响，归母净利润同降不超过35%。

　　简评Q2实现明显反弹，安踏/FILA/迪桑特流水均超预期公司流水端Q1略好于预期，Q2表现实现明显反弹回暖，继续超公司前期预期。

　　安踏品牌H1流水10%-20%低段下滑，好于之前15%-20%的跌幅预期。

　　Q1流水下滑20%-25%，Q2则仅下滑低单位数，我们估计Q2安踏大货低单位数下滑（Q1为20%+下滑），儿童中单位数增长（Q1为20%+下滑），线环比恢复明显。

　　电商则受益3月下旬以来部分中低线城市逐渐解封，物流恢复通畅，Q2增长超过40%（Q1为中单位数增长），有力带动品牌流水回暖。

　　我们估计Q2 FILA线下各系列均恢复正增长，其中FILA大货流水中单位数增长（Q1为20%+下滑）、fusion增长超70%（Q1为中单位数增长）、kids增长超30%（Q1为低单位数下降）。

　　电商流水Q1大增150%，Q2则因线下基本恢复开业而有所放缓，预计继续保持超80%增长。

　　其他品牌流水Q2增速达25%-30%（Q1为高单位数下滑），带动上半年整体流水增速回正。

　　迪桑特和可隆Q2贡献突出，迪桑特Q2流水预计增长超过60%，环比Q1有明显提速；可隆流水Q1高双位数下滑，Q2则实现正增长。

　　维持买入史琨执业证书编号：S02 香港证监会牌照中央编号：BPD410 发布日期：2020年07月22日当前股价：72.35港元 相关研究报告 20.04.17 【中信建投服装家纺】安踏体育(2020):Q1流水好于预期，电商表现突出，龙头展现韧性19.12.09 【中信建投服装家纺】安踏体育(2020):原业务全年增长超预期，并购Amer首年影响较大，期待后续改善19.10.17 【中信建投服装家纺】安踏体育(2020):Q3主品牌流水环比略提速，FILA符合预期高增，龙头持续稳健 安踏体育(2020) 1 公司简评报告安踏体育我们认为Q2公司流水实现较好反弹主因：（1）Q2线下基本恢复正常开店，虽然客流恢复慢于开店，但线下总体处于持续恢复的状态；（2）电商Q1受困于不少地区因封闭而无法运输，Q2则全国物流基本得以恢复通畅，恢复正常销售条件；（3）Q2公司仍旧保持高于过去正常情况的折扣力度，这是由去库存和期间行业折扣水平所决定，也促进终端销售去库；（4）公司FILA、迪桑特等品牌力强，本身在疫情后即具备由于同业的韧性，消费者认可度高，适当折扣下更受消费者欢迎，且无损于品牌形象；（5）疫情后人们健康意识提升，居家锻炼等增加，促进相关品类如迪桑特综训等销售大增。

　　安踏品牌Q1库销比接近6倍，Q2有所好转，上半年库销比5-6倍，在折扣按季好转的条件下已与公司目标一致。

　　安踏批发业务毛利率相对稳定，主要是疫情后给予经销商退货、货品回购等支持力度加大，相应货品由公司从奥莱、电商等二次销售的毛利率较低，形成拖累；FILA毛利率则主要受终端折扣力度加大的影响。

　　费用率上，主要是较为刚性的人工成本影响，同时去年11月股权激励相关成本于今年为摊销首年，影响金额最大。

　　综合导致公司在Amer以外原业务净利润同降不超过25%，若不考虑股权激励，预计上半年公司归母净利润约中双位数下降。

　　Amer表现亦好于预期，主因海外店铺重启速度快于国内，虽然Q2受海外疫情影响较大，预计上半年亏损额将大于去年同期，但Amer整体财务和现金流情况仍好于预期。

　　投资建议：展望下半年，首先上半年流水超预期而下半年公司目标趋于保守，总体看预计全年总收入能实现稳健增长。

　　由于库存仍处相对高位，尤其是FILA，而公司目标仍是年底库存恢复至健康，因此下半年预计仍将保持高于过去正常情况的折扣水平。

　　然后由于当前消费仍尚未处于确定性持续向好的恢复通道中（6月表现弱于5月），以及考虑到市场整体折扣水平仍将继续维持，因此公司下半年继续着眼于动态调整，把握市场机会，预计安踏流水增长5%-10%、FILA增长20%-30%，增速好于上半年。

　　同时安踏给予经销商支持力度会小于上半年，并继续严控费用，下半年利润率有望好于上半年。

　　考虑到下半年不确定性以及折扣压力，我们适当调低盈利预测，预计2020-2021年公司归母净利润为53.81亿元、73.95亿元，同比+0.7%、+37.4%，对应PE为33倍、24倍，维持买入评级。

　　风险因素：后续国内外疫情不确定性；市场折扣力度加大，加剧公司折扣压力；费用控制不力；居民消费能力受影响等。

　　研究助理邱季 .cn 周博文 .cn 5 公司简评报告安踏体育评级说明投资评级标准 评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。

　　A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普500指数为基准。

　　股票评级买入相对涨幅15%以上增持相对涨幅5%—15% 中性相对涨幅-5%—5%之间减持相对跌幅5%—15% 卖出相对跌幅15%以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上分析师声明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。

　　（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。

　　法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。

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